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도전과 응전


국제섬유신문은 11월 1일에 다음과 같은 보도를 하였다.

세계 13대 면화생산국 중 중국과 파키스탄, 아프리카 서부국가 등 4개국을 제외한 9개국이 올해 면화 생산량에서 풍작을 이뤄 작년보다 12%이상 수확량이 증가되고 있으나 고공행진중인 원면가격은 내년 상반기까지 꺾일 기미를 보이지 않고 있다.

이는 블랙홀 중국의 내수소비가 급증하면서 세계 원면물량을 싹쓸이 하고있는 가운데 각국의 가수요가 늘어나고 있고 일부 국제 원자재 투기 세력들의 농간이 작용하고 있는것이 원인이란 의구심이 나돌고 있다...이하중략...                                            - 국제 섬유신문 2010.11.1

위와 같은 다양한 원인에 따라 국제 원면가격은 올 상반기 파운드당 60센트 내외이던 것이 현재는 뉴욕 선물환시세가 1.20달러로 배이상 뛰었고, 심지어 스팟시장에서는 1.30달러를 홋가하는 고공행진이 이어지고 있다.


이러한 추세는 가장 먼저 수확될 내년3월의 호주산 면이 시장에 나올때까지는 이어질꺼라고 전문가들은 예상하고 있다. 한편, 내년에 호주산 면이 본격 출하된다 해도 가격의 강세기조는 다소 꺾일 망정 약세기조로 반전되지는 않을 것이라는 일부 전문가들의 예측이 있다.

결국 현재의 원면가격 고공행진은 중국 등과 같은 이머징국가들의 수요 증가와 일부 투기 수요가 복합적으로 작용하여 나타난 현상으로 볼 수 있다.

미국의 추가적인 양적완화 정책의 시행에 따라 인플레이션 발생이 예상됨에 따라 일부 자금이 원자재 시장으로 들어올꺼란 분석이 많다는 점과 중국 등의 이머징 국가에서의 수요가 급격히 감소될 가능성이 적다는 점 등을 고려 할 때 원면가격의 고공행진은 당분간 지속될 것으로 분석할 수 있으면, 이는 결국 원가 스프레드에 따른 이익을 얻고 있는 방직업체들의 호황이 당분간 지속될 수 있음을 의미한다.
 
더불어 최근 실시된 미국의 선거에서 공화당이 승리함에 따라 한미FTA 타결 가능성이 높아지고 있는데, 만약 체결된다면 원산지 규정에 따라 방직업체들이 수혜를 볼 것이다. 이는 원가 스프레드에 따라 많은 이익을 창출하고 있는 방직업체들에게 날개를 달아주는 일이 될 것이다.  

한마디로 말하자면, 현재 방직업체들을 둘러싼 다양한 환경이 그들에게 유리한 방향으로 흘러가고 있는 것이다.

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기업을 인수한다는 관점에서 적정주가를 평가하게 되면, '나무만 보고 숲을 보지 못하는' 오류를 피할 수 있는 장점이 있다.

기업인수 관점에서 적정주가를 평가하는 포인트는 크게 두가지라고 할 수 있다.

첫째, 기업은 통째로 평가한다.
둘째, 기업의 가치란 '기업이 영위하는 사업의 가치'와 '보유하고 있는 재산'을 더하는 것이다.

기업인수 관점에서 적정주가를 평가하게 되면 어느 기업의 주식을 단 한주 거래한다고 하더라도 그 기업 전체의 가치를 고려하여 가격의 타당성을 판단할 수 있다는 장점이 있다.

이와 같은 장점을 갖는 기업인수 관점 평가론은 다음과 같는 4단계의 과정을 거쳐서 적정주가를 산출하게 된다.


첫째, 사업가치를 평가한다.
둘째, 재산가치를 평가한다.
셋째, 고정부채(빚)를 뺀다.
넷째, 발행주식 수로 나눠 한 주의 가치를 산출한다.

1단계 : 사업 가치를 평가한다.

사업가치를 구할 때는 사업으로 벌어들이는 이익인 영업이익을 기초로 한다. 미래의 영업이익이 어떤 추이를 보일지는 사업을 자세히 분석하지 않으면 모르지만, 대략적으로 과거의 영업이익이 미래에도 계속된다고 가정하고 미래이익을 추정한다. (실적이 안정적인 기업일수록 추정하기 쉽다,) 이렇게 추정된 영업이익에 8배를 곱한 수를 사업 가치로 평가한다.

영업이익의 8배라는 것은 사업 가치를 산출하기 위한 편의상의 공식이다. 8배로 하는 이유는 다음과같다. 영업이익이 10억인 회사가 있다고 하자. 영업이익에 대한 실효세율이 현재 20%이므로 2억원이 세금으로 빠져나가게 된다. 남은 8억원이 실제로 사업에서 벌어들이는 이익이 된다. 이 나머지 8억원을 기대수익률 10%로 나누면 80억이 된다. 그래서 8배를 영업이익에 곱하게 되는 것이다.

적정주가 * 기대수익률 = 영업이익

2단계 : 재산가치를 평가한다.

재산 가치란 회사가 보유하고 있는 현금과 토지 등의 자산을 말하며, 기업에 내부에 유보해둔 재산 가치를 파악하기 위해서는 두 가지를 확인해야 한다. 하나는 유동자산 중의 재산부분, 또 하나는 고정자산 중의 재산부분이다.

두 가지 재산 가치 가운데, 우선은 유동자산 중 재산 부분을 생각해 보면, 유동재산 중 재산부분은 유동부채를 1.2배 한 것을 유동자산에서 뺀 것으로 나타낼 수 있다. 유동부채의 1.2배를 빼주는 것은 사업에서 필요가 없는 자산을 산출하기 위함이다. (매출채권, 매입채무 등과 같은 영업활동과 관련된 자산을 제외하기 위한 것이다.) 그리고 1.2배를 곱한 것은 현재 상장법인의 유동비율이 110%이기 때문에 보수적으로 120%를 산정한 것이다. 

다음으로 나머지 하나의 재산 부분, 즉 고정자산 중의 재산 부분은 다음과 같이 산출한다. 고정자산 중 영업활동과 특별히 관련이 없는 재산이라고 볼 수 있는 부분은 '투자 등의 자산'일 것이다. 이는다른 회사의 주식을 사거나 정기예금 등에 가입한 금액을 합계한 금액으로 구할 수 있다.

3단계 : 부채를 뺀다.

1단계와 2단계에서 도출한 합계액에서 고정부채를 뺀다. 고정부채 부분은 주주의 몫이 되지 않기 때문에 빼주는 것이다. 

4단계 : 발행주식 수로 나눠 1주의 가치를 산출한다. 

이렇게 구한 1주의 가치를 현 주가와 비교하여 저평가 여부를 판단한다. 

<사례분석: 동일방직>

1단계 : 사업가치 686억

현재 동일방직은 면화 가격 등의 상승 등과 방직 산업의 턴어라운드 등의 영향으로 사상최고의 이익을 구현하고 있다. 현재 영업이익 규모가 지속적으로 증가한다고 예측하는 사람들도 있으나, 여기서는 보수적으로 지난 4분기 영업이익 합계액이 지속된다고 가정한다. 


지난 4분기 영업이익 합계액은 85억 7천5백만원이다. 이 금액에 8배를 곱하게 되면 사업가치가 산출된다. 

2단계 : 재산가치 2133억

동일방직은 자산주로 유명하다. 최근 자산 재평가를 해서 엄청난 평가차액을 만들어 냈지만 여기서는 자산 재평가 전의 재무제표를 이용하여 재산가치를 구한다.
 

현재 2분기 현재 유동 자산이 1383억이고, 유동부채가 1010억이기 때문에 유동자산 부분의 가치는 159억이다. 그리고 고정자산 중 투자자산은 현재 1974억이기 때문에 총 자산가치는 2133억이다. 
 
3단계 : 고정부채 공제

현재 고정부채는 약 208억이기 때문에 1단계와 2단계에서 구한 가치합계액에서 이를 공제하면 동일방직의 총 가치는 2611억이다.

4단계 : 1주당 가치 산출 약 118,000

발행주식 총 수는 2,213,747 이다. 총가치를 발행주식 총 수로 나누면 1주당 가치가 산출된다.  

<평가>

현재 주가는 66,200원이기 때문에 118,000원 비해 저평가 국면에 놓여 있다고 생각된다. 또한, 현재 영업이익이 급격하게 증가하고 있다는 점과 자회사들의 수익성이 좋아지고 있다는 점, 보유 자사주 등을 고려하면 현 주가와 적정주가의 괴리는 더 벌어진다.
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기업이 미래에 벌어들일 것으로 예상되는 수익에 적정한 이자율을 적용하여 현재가로 환산함으로써, 기업의 내재가치를 구할 수 있다는 아이디어가 있다.  

여기서 말하는 내재가치란 간단히 말하면 사업이 계속되는 동안 그 사업에서 얻을 수 있는 현금의 할인가치이다. 그러나 내재가치를 계산하는 것은 말처럼 그리 쉬운 일은 아니다. 내재가치에 대한 간단한 개념 정의에서 볼 수 있듯이, 내재가치란 정확한 수치가 아니라 추정치이기 때문이다.

이제 내재가치를 한번 구해보기로 하자.

만일 어느 기업이 순이익을 배당하지 않고 모두 사내에 유보시켜 자기자본을 증가시켰다면, 자기자본순이익률(ROE)를 복리수익률을 사용하여 미래의 추정 주당순자산(BPS)을 계산해낼 수 있을 것이다.


위와 같이 구한 N년후 주당순자산 가치(미래가치)를 소유하기 위해서는 현재 얼마의 값을 지불하는 것이 좋을까?라는 의문이 그 다음 단계이다.
 
우선 희망 수익률을 하나 정해야 한다. 국채 수익률을 적용할 수도 있지만, 이는 투자자의 의사결정의 영역이라고 할 것이다.


위 식에서 구한 현재가치가 바로 내재가치를 말하는 것이다. 이렇게 구한 내재가치를 현주가와 비교하여 저평가 여부를 확인할 수 있는 것이다.

다만, 이러한 방식을 활용하기 위해서는 두가지 전제사항을 고려해야 한다.

첫째, 미래수익을 확실하게 예측할 수 있는 기업만 선택해야 한다는 것이다. 어떤 회사의 영업활동이 단순하고 이해하기 쉬우며, 동시에 수익이 안정적으로 지속된다면, 이 회사의 미래수익을 정확히 구할 수 있다고 한다.

둘째, 미래 수익을 적정한 할인율로 할인할 때, 무위험 수익률을 사용하는 것이 좋다고 한다. 이때 사용할 수 있는 것으로는 장기 국채 수익률을 고려해 볼 수 있다.

사례분석 - 로만손

시계 사업으로 출발하여 쥬얼리 사업까지 성공적으로 안착한 로만손, 로만손의 현 내재가치는 어느 정도일까?

현재 로만손은 제이에스티나와 이에스돈나를 성공적으로 시장에 안착시켰지만 핸드백, 지갑 등의 악세사리 분야에 새롭게 진출하여 기존 자기자본수익률을 저하시킬 수 있다는 점을 고려하여, 자기자본수익률을 선정한고 수익률이 3년간 지속하며,추가적으로 기대수익률을 8%로 가정하자.

이러한 가정을 통해 내재가치를 구하면 다음과 같다.


1. 적정 ROE 산정
 
로만손은 2009년부터 ROE가 두자리수로 넘어선다. 이것은 기업의 체질이 변한 것을 의미한다. 그렇지만 현재 핸드백, 지갑 등의 악세사리 분야에 새롭게 진출했다는 점은 리스크로 작용한다는 점을 고려하여, 2006년부터 현재까지의 ROE 5개년평균치를 사용한다. 키코손실을 전액손실처리하여 ROE가 급격히 하락한 2008년을 포함한 것은 새로운 분야 진출 리스크를 반영하기 위한 것이다.

  2010.6  2009.12  2008.12  2007.12  2006.12  평균 
ROE  17.13  21.29   1.33  6.47  5.15  10.27

2. 3년후 BPS 산정

현재 BPS는 2479원이며, ROE10.27%로 3년간 꾸준히 성장한다고 가정하여 3년후 BPS를 구하면 3322원이다.
3. 내재가치 산정 및 저평가 판단

3년후 BPS를 기대수익률 8%로 할인하여 현재가치를 구하면, 2636원이다. 금일 종가가 2200원이기 때문에 로만손의 현 주가는 기업의 내재가치를 벗어나 있다고 판단된다.

※ 로만손이 시장에서 소외받고 있는 것이 대북리스크에서 비롯되는 것인지 또는 새로운 사업 분야로의 진출에 따른 위험 증대에서 비롯되는 것인지 알 수가 없다. 단순한 수치분석으로는 분명 로만손은 저평가영역에 있다고 판단되어진다. 로만손 사장의 최근 자사주 매입도 자신의 회사가 저평가 되어 있다고 생각을 했기 때문일까...



 
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적정주가를 산출하는 방법은 두가지가 있습니다.

첫째 : 상대가치법,  둘째 :  절대가치법

상대가치법은 PER, PBR 등 서로 비교가능한 지표를 가지고 가격을 계산하는 방법이고, 절대가치법은 미래의 현금흐름에 대한 예측을 통해 가격을 계산하는 방법입니다.

오늘 알아보고자 하는 방법은 그 중 하나인 상대가치법입니다.^^

상대가치법의 적정주가를 구하는 공식은 다음과 같은 간단합니다.

적정주가= EPS x PER

위 공식에서 볼 수 있듯이, 적정주가가 높게 나오려면 EPS 또는 PER이 높아야 합니다. 둘다 높으면 금상첨화^^

공식에 따르면, 적정주가는 결국 기업이 벌어들이는 EPS에 대해 어떠한 평가(PER)를 하느냐에 따라 결정된다고 할 수 있습니다. 보수적인 투자자라면 PER을 낮게 잡을 것이며, 낙관적인 투자자라면 PER을 높게 잡을 것입니다. 결국 PER을 어떻게 볼 것인가가 적정주가가 결정하는데 핵심이라고 할 수 있습니다. 

산업평균PER을 사용할 지, 시장평균PER을 사용할 지 등은 결국 적정주가를 산출하는 투자자의 몫으로 남게 되는 것입니다. (지난 5개년 평균PER을 사용하는 것이 보통입니다.) 적정주가를 산출함에 있어 시장의 평가에 따라 수치가 변하게 되는 PER은 가능한 낮게 잡는 것이 바람직하다고 할 수 있다.(보수적 관점)

위 적정주가 공식을 통해 우리가 알 수 있는 사실은 무엇일까요???

우선적으로, EPS를 살펴보아야 할 것입니다.
           당기순이익
             EPS = -------------              
           발행주식수

이때, 분자와 분모에다 자본을 곱해준다면 다음과 같습니다.

              자본                 당기순이익
                        EPS = ------------  X  --------------  = BPS X ROE
        발행주식수              자본

위와 같은 사실을 반영한 적정주가를 산출하는 공식은 다음과 같이 나타낼 수 있습니다.
 
적정주가 = BPS X ROE X PER
 
결국, 적정주가는 BPS, ROE, PER에 영향을 동시에 받게 되는 것이고,  적정주가(기업의 가치)가 높게 나오기 위해서는 BPS 또는 ROE 가 높게 나와야 하는 것입니다.(PER이 고정되었다고 할때) 이는 EPS가 꾸준히 증가하는 기업이 결국 내재가치가 지속적으로 상승한다는 결론으로 귀결됩니다.


사례- 삼영엠텍


최근 관심을 갖고 지켜보고 있는 삼영엠텍 주식회사의 적정주가를 위 방식을 통해 구해보면 다음과 같습니다. 


                                                                                                                   BPS = 4,439
   PER=7  PER=8  PER=9  PER=10  PER=11
 ROE=15   4660   5326   5992   6658   7324
 ROE=16  4671   5681   6392   7102   7812
 ROE=17  5282   6037   6791   7546   8300
 ROE=18  5593   6392   7191   7990   8789
 ROE=19  5903   6747   7590   8434   9277

2010 반기보고서 기준 ROE 15.54, BPS 4,439 일 때, 나는 어떤 가중치 적용해서 삼영엠텍의 내재가치를 산출해야 하는 것일까?

5개년 평균 PER(9정도)을 잡고 산출해야 하는 것일까?? 아니면, 풍력 부문의 매출 성장성과 조선업황이 조금씩 살아나고 있다는 점 등을 고려하여 PER을 살짝 높게 잡는 것이 좋을까??

오늘 종가기준으로 6120원은 현재 ROE와 5개년 평균 PER에 해당하는 정도인데, 이 기업이 이미 내재가치에 근접해 버린 것일까??

결국 삼영엠텍의 적정주가는 PER을 어떻게 잡아주냐가 관건인데, 내 역량으로는 아직 그걸 할 수 없다는 것이 안타까울뿐...



 

 
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최근들어 방직업체들의 업황이 좋아지고 있다는 소식이 들리고 있지만 시장의 반응은 무덤덤한 수준에서 벗어나지 못하고 있다. 

오늘 한국경제에 보도된 내용을 한번 살펴보자~~ 

 지난 주 국제 면화값이 15년 만에 최고치를 경신한 가운데 앞으로도 상승세가 계속될 것이라는 전망이 나왔다...이 같은 상승세는 세계적인 면화 공급 부족에 따른 것으로 보인다. 세계 최대 면화 생산국인 중국에 가뭄이 들고 4위인 파키스탄이 홍수 피해를 입으며 면화 생산량이
급감했다...   2010-10-07 한국경제 기사 中

국제 면화가격이 고공행진이 계속되고 있다는 보도이다. 면방업체마다 차이는 있겠지만 기본적으로 원면가격이 변동에 따라 원사가격을 변동시키면 회사 이익이 더 크게 늘어나는 구조이다. 왜냐하면 원사가격은 매출전체에 영향을 주지만 원면가격은 원가(매출원가+고정비)의 약 50%비중 정도이기 때문이다.

그렇다면, 국내 면방업체들은 국제면화가격상승을 원사가격에 전가시킬 수 있는 능력을 지녔는가 하는 의문이 들게 된다. 다음 기사를 한번 보자.

관련업계에 따르면 국제 원면가격이 뉴욕 선물환기준 내년 1월 가격이 파운드당 1.25달러까지 치솟을 것으로 전망된 가운데 국내면방업체들의 면사출고 가격이 10월 문턱에 들어서기 무섭게 또 인상된 것으로 나타났다...2010.10.4 국제섬유신문 기사 中

기사 내용에서 알 수 있듯이 국내면방업체는 원가 상승을 제품가격에 전가시킬 수 있다. 현재 원사시장은 공급자 우위의 시장이 형성되어 있는 것이다. 해외 원사가격이 국내 원사가격보다 더 비싸서 국내원사를 쓰는게 더 나은 상황이고, 원사 공급이 부족하기 때문에 가격 전가가 바로바로 이루어지고 있는 것이다.  

그렇다면, 원사가격 상승세가 주춤하기 위해서는 다음2가지중 하나의 상황이 발생해야 할 것이다.
첫째, 원면생산의 급격한 증대, 둘째, 방직공장의 증설 등이 그것이다.

우선, 원면생산의 급격한 증대는 당분간 발생할 수 없을 것이다. 세계 최대 면화 생산국인 중국에 가뭄이 들어 생산량이 급감했으며, 4위 생산국가인 파키스탄마저 홍수 피해를 입으며 면화 생산량이 감소했기 때문이다. 더구나 면화재배는 6개월이 걸리기 때문에 현재 상황에서 공급부족 현상이 단기간에 해소되기는 힘들것으로 분석된다.

그렇다면, 방직공장의 증설을 통해 원사의 공급을 확대할 수 있다면 가격이 떨어질 수도 있지 않겠는가? 그 의문에 대한 대답도 No~~

 주요 섬유설비를 전량 외국산에 의존하고 있는 국내 섬유업계가 돈을 주고도 섬유기계를 
제때에 들여오지 못할 정도로 설비 도입에 어려움을 겪고 있다...또 면방업계의 링정방기 설비역시 스위스와 독일, 일본 메이커 모두 기계 발주후 1년이 지나야 겨우 딜리버리가 이루워진
것으로 밝혀졌다...이 같은 현상은 작년부터 세계 섬유류 재고가 소진되면서 각국이 섬유설비 확장에 경쟁적으로 나서고 있는 가운데 무엇보다 중국이 대규모 설비확장을 강화하고 있기 때문으로 보여지고 있다...2010.9.27.국제섬유신문기사中

결국, 현재의 상황을 종합해 보면 국내방직업체에 우호적인 환경이 조성되어 있다는 것을 알 수 있다.

그렇다면, 실제 방직업체의 이익률에는 어떤 변화가 있었을까? 동일방직의 ROE를 한번 살펴보자.

       2010.6        2009.12        2008.12       2007.12 
ROE        4.52           1.81          0.86         0.78 
매출순이익률        6.84           3.03          1.49         1.67 
총자산회전률       0.47           0.45          0.42         0.36 
레버리지       1.41           1.32          1.36         1.32 

현재 동일방직의 ROE가 점차 높아지고 있는 것으로 분석된다. 이러한 ROE의 상승은 매출순이익률의 상승에 기인한 것으로 분석된다. 이는 결국 현재의 공급자우위의 시장형성이 동일방직의 이익률 향상에 지대한 영향을 준 것이다.

이익률이 이렇게 좋아지고 있는데, 왜 시장은 무덤덤한 반응을 보이는 것일까?

그것은 아마도 현재의 상황이 일시적인 현상으로 끝날 것인지, 아니면 구조적으로 지속될 현상인지에 대한 확신이 없기 때문이 아닐까 생각해 본다. 

시장의 의구심에서 벗어날 수 있는 것은 결국 앞으로의 분기실적이 꾸준하게 나와줘서 시장에게 이것은 일시적인 현상이 아니라는 것은 증명해야 하지 않을까...

얀포워드 규정(원산지 규정)에 따른 한미FTA의 수혜를 앞으로 받을 것이라는 점, 아시아 섬유 소비(특히, 중국,인도)가 증가하여 공급이 부족하다는 점, 동남아산에 비해 우수한 품질경쟁력 및 가격경쟁력 등을 고려할 때 현재의 상황이 일시적인 이벤트는 아닌거 같다는 것에 베팅을 하고 싶다. 

 한 남자가 개를 데리고 산책을 한다. 보통 개들이 그렇듯 주인에보다 앞서 달려가다가 주인을 돌아본다. 그러고 다시 앞으로 달려가다가 자기가 주인보다 많이 달려온 것을 알면 다시 주인에게로 되돌아간다. 그렇게 둘은 산책을 하면서 같은 목표에 도달하게 된다. 주인이 1킬로미터를 걷는 사이 개는 앞서다가 돌아오기를 반복하면서 약 4킬로를 걷게 된다.

 유럽의 위대한 투자자로 추앙받는 앙드레 코스톨라니가 남긴 위와 같은 유명한 비유와 같이, 현재방직업체들의 이익률이 일시적인 현상이 아니라면 개가 주인을 따라가는 것처럼 주가도 실적을 따라갈 것이라고 굳게 믿는다.

다만, 지금과 같은 시장의 무덤덤한 반응에는 앙드레 코스톨라니가 했던 다음의 말을 되새겨 보면서 혹시 보지못한 리스크는 없는지 점검하면서 묵묵히 인내해야 할 것이다. 

주식은 머리로 돈을 버는 것이 아니다. 엉덩이로 버는 것이다. 주식으로 버는 돈은
인내와 고통의 대가이다.

 

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1. ROE란 무엇인가?

자기 자본 이익률(ROE)은 주주의 투하 자본이 기업에 의해 어느 정도 효율적으로 운용되고 있는가를 판단하는 지표로서 많은 투자가에게 폭넓게 이용되고 있으며, 다음과 같은 방식으로 구할 수 있다. 

ROE(자기자본이익률)=당기순이익/자기자본------①
 
위와 같은 방식으로 구한 ROE를 미국에서는 경영의 효율성 지표로서  특히 중요시 하고 있으며, 타사에 비해서 ROE의 실적이 나쁜 경영자는 경질의 대상이 되는 경우도 간혹 있다고 한다.

어떻게 ROE 하나의 지표를 통해 CEO를 경질할 수 있을까? ROE는 우리에게 무엇을 알려주는가?

이제부터 ROE에 대해 하나씩 알아보자~~Let's go~~!!

우선, ①식의 분모, 분자를 발행주식수로 나누면 다음과 같이 나타낼 수 있다.

ROE=EPS/BPS

한편, ①식을 다음과 같이 매출액과 총자산을 분자, 분모에 한번씩 곱해주면 다음과 같이 분해할 수 있다. 

ROE= (당기순이익/매출액)*(매출액/총자산)*(총자산/자기자본)
      =  매출액 순이익률     * 총자산회전률   * 레버리지 -------②

②와 같이 ROE를 분해하는 것이 그 유명한 듀퐁공식이다. 듀퐁공식을 통해 우리는 수익성(매출총익률), 효율성(총자산회전율), 안전성(레버리지-1=부채비율)을 한꺼번에 알 수 있는 이다.

이것을 종합해 보면 기업의 자기자본 이익률은 1. 당기순이익이 커지는 경우 ,2. 매출액이 증가하여 기업의 효율성이 증가하는 경우, 3. 타인자본에 의한 레버리지 효과를 발생시키는 경우 등 일때 증가하게 된다. 

여기서 ROE를 해석할 때 경계해야 하는 포인트가 발생한다. 타인자본인 부채가 늘어나는 경우 레버리지 효과로 인해 오히려 당기순이익의 증가의 효과를 가져와 기업의 ROE가 호전될 수 있기 때문이다. 

따라서, ROE를 해석 할 때에는 기업의 부채비율과 순이익의 을 살펴보는 것이 필요한 것이다.

2. 듀퐁공식을 통한 로만손 분석

     2010.6    2009.12   2008.12     2007.12    2006.12    2005.12 
     주가     2,075    3,080    780     1,660    1,175    1,740 
     ROE    17.13     21.29    1.33     6.47    5.15    12.13 
     매출
  총이익률
    7.46      9.9    0.54     2.62    2.02     3.55 
    총자산
    회전률 
   1.14      1.01    0.87     0.94    0.80     0.97 
   레버리지    2.02      2.12    2.84     2.63    3.19     3.53 
    (2008년은 분석에서 제외!  키코 손실을 전액 2008년에 반영해서 당기순이익이 급감했기 때문)

(1) 레버리지가 점차 감소하는 모습을 보여주고 있다. 이를 달리 말하면, 타인자본이 ROE에 미치는 영향력이 점차 감소하고 있는 것이다. 더불어, 로만손의 재무건전성이 점차 좋아지고 있는 것으로 분석할 수 있다.

(2) 2009년을 기점으로 총자산 회전률이 1을 넘어서고 있다. 이는 로만손이 보유하고 있는 유동자산, 고정자산 등이 효율적으로 이용되고 있다는 것을 말해준다. 

(3) 매출총이익률이 점차 개선되는 모습을 보여주고 있다. 로만손의 이런 추세는  제품판매 포트폴리오 변화를 통해 고마진 제품 비중이 증가하고 있음을 간접적으로 보여주는 것으로 분석할 수 있다. 

(4) 종합적으로 볼 때, 로만손의 수익구조는 점차 개선되고 있으며, 재무 건전성도 좋아지고 있음을 알 수 있다.  

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정보비대칭(asymmetric information)이라는 말을 들어본 적이 있는가? 

시장에서의 각 거래 주체가 보유한 정보에 차이가 있을 때, 그 불균등한 정보 구조를 가르키는 말이 바로 정보비대칭이다. 

주식시장에서도 정보비대칭 현상이 발생할 수 있다. 대표적인 것이 내부자 정보이다.

실제 기업의 고위 임원이나 오너의 경우 일반 투자자들에 비해 주가와 관련된 정보를 더 많이 가지고 있다. 실제 일부 부도덕한 기업주들은 이러한 내부자 정보를 이용해 불법적인 방법으로 시세 차익을 얻기도 한다.

정보의 비대칭 상황이 존재한다고 하더라도 이를 피할 수 있는 길이 있다. 바로 공개된 정보를 활용하는 것이다. 공개된 내부 정보 중 하나가 바로 자사주 매입이다. 자사주를 산다는 것은 회사의 전망이 매우 밝거나 회사의 가치가 주가에 비해 넘 싸기 때문인 경우가 많다.
 
자사주를 사는 방법에는 두 가지가 있다. 회사의 대주주나 임직원 개인이 사들이거나 또는 회사가 자사주 매입의 형태로 사들이는 방법이다. 두 경우 모두 회사가 저평가 상태라는 신호를 주는 셈이다.

▶ 로만손 김기석 사장의 자사주 매입 ◀

최근 로만손 김기석 사장은 9월27일부터 30일 사이 세차례 장내매수를 통해 보유 지분을 높였다.


김기석 사장의 장내매수는 회사의 새로운 성장동력인 핸드백 라인업 구축을 통한 토탈브랜드화의 성공 가능성을 높게 보고 이루어 진 것일까? 아니면 해외 진출? 그것도 아니면 회사의 가치가 자신이 생각하는 것보다 저평가되어 있다는 생각에? 아니면 단순히 지분확보를 위해?

김기석 사장이 장내매수를 하게 된 원인이 그 어느 것이라고 하더라도, 결국은 로만손의 주식 가치가 자신이 생각하는 것보다는 낮다는 것을 전제하고 장내매수를 했을 것이다.

그렇다면, 주주인 나의 선택은? 대주주의 선택을 따라야 하는 것일까? 아니면 대주주의 선택에 역행해야 하는 것일까?

솔직히 말해 회사가 왜 저평가를 받고 있는지 혹은 앞으로 어떻게 좋아질 것인지 하는 점들은 우리와 같은 일반 투자자들은 알기 어렵다. 하지만 분명한 것은 회사에 대해 가장 잘 알고 있는 내부자가 주식을 사는 것은 매우 긍정적인 신호라는 것이다.

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주식 시장에 참여하는 사람들이 자주 하는 말이 있다. 대중은 바닥에서도 장세를 비관하고 천장에서도 장세를 낙관하기 때문에, 거꾸로만 한다면 즉 팔고 싶을 때 사고 또 사고 싶을 때 팔기만 한다면 대박을 터뜨릴 수 있다는 말이다.

투자자들이 이 원칙을 활용하는 실천적인 방법은 호황 장세가 가장 폭넓게 확산되었다고 보이는 시점에 주식을 팔고,  또 대중이 가장 의욕을 잃은 것처럼 보이는 시점에 주식을 사는 것이다.

주식시장에 참여하는 많은 이들이 이러한 역발상의 힘으로 이익을 실현할 수 있을 것이라 생각하지만 그것은 생각처럼 쉬운 것이 아니다.

그것은 역발상의 역발상도, 또 그 역발상의 역발상도 가능한 것이고, 이것은 꼬리에 꼬리를 물어 다시 원점으로 회귀할 수 있기 때문이다.

이러한 사실을 보여주는 유명한 다음과 같은 예화가 있다.

D라는 주식 중개인 죽어서 염라대왕 앞에 섰다. 염라대왕이 "천국으로 갈래, 지옥으로 갈래?"라고 물었다. D는 지옥으로 가겠다고 답했다. 염라대왕이 모두들 천국에 가고 싶어 안달하는데, 왜 넌 지옥을 원하느냐고 물었더니 D는 이렇게 대답했다.

 "지금 지옥은 호황 장세거든요."

그 말이 나오기 무섭게 D의 뒤쪽에 있던 수많은 사람들이 지옥으로 보내 달라고 아우성쳤고, 마침내 염라대왕까지 밀치고 지옥으로 가 버렸다. 그제야 D는 느긋하게 천국의 문으로 향했다. 염라대왕이 다시 물었다.

 "넌 왜 지옥으로 가지 않느냐?"

D가 대답했다.

 "호황이라고 말한 것은 저 혼자 천국에 가려고 지어낸 말입니다."

그러면서도 D는 천국의 문으로 향하던 발걸음을 돌려 다시 지옥쪽으로 향하는 것이 아닌가. 염라대왕이 궁금해서 다시 물었다.

 "넌 왜 또 지옥으로 가려 하느냐?"

D가 대답했다. 

 "그래도 다들 가는 거 보니까 뭐가 있긴 있나 봅니다."


우스갯소리지만, 이것이 바로 주식 투자의 심리를 명확하게 보여 준다고 할 수 있다. 역발상이 왜 힘든지를 심리적으로 보여주는 것이다.

그렇지만, 우리나라에서도 역발상을 통해 큰 부를 이룩한 사람이 있다.

에셋플러스 자산운용의 강방천 회장이 바로 그 주인공이다. 강회장은 IMF 직후 많은 사람들이 증권주를 포기하고 떠날 때 증권주를 매수했고, 모두들 '그것이 아니네'라며 시장으로 다시 돌아올 때 팔아서 2년도 채 안되는 기간동안 64억이라는 이익을 실현하였다.

이러한 강회장의 역발상 투자의 힘은 어디서 나오는 것일까? 단순히 대중의 심리를 역행해서라고 답할 수 있을까?

아마도 정답은 강회장의 스타일에서 찾을 수 있을 것이다. 즉, 기업에 가치에 근거하여 가치투자를 하는 강회장의 투자 스타일이 그에게 그런 부를 안겨준 것이다.

대중 심리에 역행하기로 선택하는 순간 외로움이 자신을 지배할 것이며, 자신의 선택에 대한 의구심이 끊임없이 자신을 괴롭힐 것이다. 

이것을 이겨낼 수 있는 힘은 상식에 근거한 가치 판단이다. 판단의 기초가 되는 사실을 상식에 기대여 깊은 이해가 필요한 것이다.

결국 역발상도 관심분야에 대한 깊은 이해가 선행되어야 빛을 볼 수 있는 것이다. 그래서 공부가 필요한 것이다. 공부...

 

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10월 21일부터 23일까지 코엑스에서 2010년 KRX EXPO가 열린다.



매년 11월 초에 열렸다고 하는데, 올해는 조금 일찍 열린다고 한다.

아마도 G20 정상회의 일정 때문에 앞당겨진 것이 아닐까...

서울에 올라오니 이곳저곳 가보고 싶은 곳이 많이 생기는데, 갈 시간이 없네.

하필 그 기간이 시험기간이라니...

그래도

목요일이나 금요일 하루정도는 휴가를 내서 한번 가봐야 겠다.

바쁘다 바뻐..ㅋㅋ



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자산재평가란 기업자산이 물가상승 등의 요인으로 장부가액과 현실가액에 크게 차이가 생길 때,
자산을 재평가하여 장부가액을 현실화하는 것을 말한다. 

최근들어 많은 기업들이 자산재평가를 실시했거나 실시 할려고 준비중에 있다.

갑자기 왜 자산재평가 바람이 기업에 불고 있는 것일까?

그것은 2011년 국제회계기준(IFRS)의 시행과 관련이 있다.

국제회계기준(IFRS)는 취득원가로만 표시하던 유형자산을 당사자의 자율에 따라 거래 당사자 간에 합리적이라고 인정되는 거래가격인 공정가치 표시를 허락하고 있다.

                  구분     한국채택 국제회계기준         현행 회계기준
 재고자산 표준원가가 실제원가와 유사한경우 표준원가법을 사용하여
측정가능
 실제원가만 인정
 유형자산 원가모형이나 재평가모형 중
하나를 회계정책으로 선택하여 평가
 원가모형만 인정
 투자부동산 원가모형 또는 공정가치모형 중 선택하여 평가  원가모형만 인정
 매각예정 비유동자산 감가상각을 중단하여 순공정가치와 장부금액 중 적은 금액으로 측정  장부가액으로 측정, 
 감액여부 평가

*표준원가:정상적인 재료원가, 소모품원가, 노무원가 및 효율성과 생산능력 활용도를 반영한 원가

*원가모형:자산금액에서 감가상각누계액과 손상차손누계액을 차감하여 장부금액으로 표시

*재평가모형:재평가일의 공정가치에서 이후의 감가상각누계액과 손상차손누계액을 차감하여 

                 장부금액으로 표시
 

그렇다면, 재평가를 통해 기대할 수 있는 이익은 무엇일까?

1. 경영 지표로서 기업의 자본을 적정하게 표시

재평가를 함으로써 실질자산가치나 실질자본가치를 동시에 표시하여 경영내부에서는 올바른 경영분석을 가능하게 하고 경영외부, 즉 출자자나 채권자들의 이해관계인에게는 기업실태를 올바르게   파악할 수 있도록 하는 것이다.

2. 재무구조 개선

지급여력 비율도 높이고, 자기자본율 증가로 이어지는 반면 부채비율은 감소하기 때문이다. 기업  입장에서는 낮아진 부채비율을 기준으로 금융기관에서 자금 차입이 쉬워진다. 또한, 국제 신용평가기관들이 한국내 기업들의 신용등급을 높여 투자자 유치 및 외자 유치에 긍정적 영향을 줄 수 있다.

3. 인수합병

자산이 저평가되어 있을 경우, 기업의 인수 합병시 불측의 손해를 입을 가능성이 존재한다. 재평가가 이루어 진 경우에는 이러한 손해를 예방할 수 있다.

하지만 재평가 하는 경우 다음과 같은 점에는 유의하여야 한다.

1. 자산재평가로 재무구조 개선 효과를 볼 수는 있으나 근본적인 기업가치 변화가 나타나는 것은
아니다.

2. 감가상각비가 증가할 수 있다. 건물의 경우는 자산재평가시 장부가액이 늘어날 경우 감가상각비도 증가하게 되고 결국 손익계산상의 비용 추가로 당기순이익의 감소요인이 될 수 있다.

3. 재평가 수수료 비용이 정기적으로 발생한다. 공정가치 방식을 채택한 경우 주기적으로 자산을 재평가해야 하기 때문에 관련 비용이 증가 한다.

투자에 관점에서 자산재평가는 다음과 같은 효과를 기대할 수 있다.

표면적으로는 ROE와 PBR를 낮추는 효과를 발생 시킨다. 그러나 보유 부동산이 유망지역에 있는  경우라면 실질적으로 ROE를 증가시킨다고 볼 수도 있다.

예를 들어, 어느 기업이 부동산을 2006년 100억을 주고 매입했으나, 2009년 말에 245억에 매도하여 145%수익을 냈다고 가정할 때, 지표상으로는 부동산에 투자하였던 자본이 매년 30%이상의 이익을 창출하고 있었던 점을 전혀 현행 평가 방식에서는 반영하지 못합니다.

따라서, IFRS 시가평가에서 부동산의 현재가치만 보고 ROE를 나쁘게 볼 것이 아니라,
그 부동산의 과거에 올렸던 평가수익으로 ROE도 보고,
앞으로 기대되는 평가수익 부분도 고려해서 ROE를 해석하는 것이 좋을 것이라 판단된다.



현재 자산재평가를 진행 중인 동일방직의 경우 그 결과가 공시될 경우 주가 흐림에 어떤 영향을
줄지가 궁금...
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